Situación económica y perspectivas para el año próximo

El año muestra señales inequívocamente recesivas. Esperemos que en el 2017 se advierta una reversión de esta tendencia. El impulso al consumo iniciado en este último trimestre es un paso necesario aunque insuficiente.

El año 2016 cierra con un muy flojo desempeño en lo atinente a la evolución de la actividad económica. Los últimos datos dan cuenta que el PBI cayó en el tercer trimestre un 3,8% con relación a igual período del año anterior. A su vez en el acumulado del año (nueve primeros meses) la actividad cayó un 2,4%. Analizando los datos que anticipan el desempeño del último trimestre observamos que la caída no se detendrá.

En cuanto a la evolución de precios vemos que en estos últimos meses los mismos presentan una desaceleración comparados con los del primer semestre del año. Este resultado se obtiene por el control monetario y por la baja de la actividad económica.

Se conocieron los datos fiscales del mes de noviembre y del análisis de los mismos se pueden obtener las siguientes conclusiones:

• Los ingresos crecieron por encima del gasto. Ello se produjo por el ingreso de fondos provenientes del blanqueo.
• Los intereses aumentaron un 62,6 % comparado contra los correspondientes a igual mes de 2015.
• El déficit financiero creció un 115 % comparado contra el correspondiente a noviembre de 2015.

Cabe acotar que el déficit financiero acumulado en los primeros 11 meses del año alcanzó un valor de 281.318 millones de pesos ( 114.790 millones de pesos más que en igual período del año pasado)

El sector externo muestra una mejora de la balanza comercial en los primeros 11 meses del año con respecto a igual período de 2015.  Dicho desempeño ocurre por las siguientes razones:

• Las exportaciones cayeron apenas un 0,4%
• Las importaciones cayeron un 7,5%
• Indudablemente una reactivación de la economía podría revertir este resultado especialmente porque se produciría un incremento de las importaciones.

En materia monetaria se observa que en el último mes se produjo una mejora de la relación LEBACS / Base Monetaria. En efecto esa relación había superado el 100% mientras que al 15 de diciembre se hallaba en el 88%. La baja de la tasa de interés ayudó para conseguir este objetivo. También se observa que en este último período hubo cancelaciones de LEBACS. Cabe destacar que el patrimonio del BCRA disminuyó este año en un valor aproximado de setenta mil millones de pesos.

En cuanto a las perspectivas debemos subrayar que si bien el Gobierno inició un camino correcto consistente en aumento del gasto para incentivar el consumo, la ley de impuesto a las ganancias con reforma del mínimo y escalas va en esa dirección, se estima que el mismo es insuficiente. Esto debido a que la expansión del gasto es poca significativa con relación al tamaño del PBI.

Por ello creo que debe adicionarse una política que ponga el acento en el sector externo. Una devaluación con pacto de precios podría ser el camino. Esperemos que se inicie una reversión profunda de la tendencia actual.

Feliz 2017!!!!!!!!!!!!!!

Juan Latrichano

24/12/16

Aquellas viejas nuevas falacias

Por los medios masivos de comunicación se insiste acerca del tamaño del déficit fiscal del año 2015 y de su impacto en una inevitable crisis y en la inflación.

Al respecto quiero señalar que la inflación, según el índice del Congreso, fue en 2015 29,9% mientras que en 2014 había sido 38,5 %. Es decir que descendió. Por otra parte se suele decir que en todas las crisis el déficit fiscal rondaba el 7 % del PBI. Nada que ver. En 1890 era del 2.86 %, en 1989 el 0,25% y en 2001  el 2.26%. En todas esas crisis el denominador común era el tamaño de la deuda que sobrepasaba el 100% del PBI.

Sería útil tomar nota de esto y tener en cuenta que al cierre de 2015 la deuda neta del 40 % del no PBI. Despejado ese fantasma deberíamos salir de la parálisis poniendo en marcha mecanismos que no se frenen por pánico.

Dr. Juan Carlos Latrichano.

Dólar comercial o dólar financiero. El secreto encanto de esa alternancia.

Aunque parezca increíble gran parte de nuestra existencia transcurre entre la comedia y la tragedia. Rara vez se mezclan. Impera una o la otra.

Definimos como dólar comercial el tipo de cambio que hace posible incrementar exportaciones y que limita las importaciones aún en tiempos de crecimiento de la economía.  Adicionalmente debemos decir que el tipo de cambio comercial promueve el crecimiento porque  este se produce tras el incremento de las exportaciones y la contención de las importaciones. Esto último debido a que la producción interna debe cubrir la menor provisión de bienes importados originada por causa del mayor tipo de cambio.

A su vez al dólar financiero lo definimos como el tipo de cambio que obliga a financiarse con préstamos en moneda extranjera. Ello porque se lo fija en un valor bajo que alienta importaciones y desalienta exportaciones.  En algunas oportunidades los préstamos cubren falta de dólares originados por déficit de la cuenta corriente  del balance de pagos y en otros además, tal como ocurre en la actualidad, financian el déficit fiscal.   En este caso el Gobierno decide no financiarse con préstamos provenientes del BCRA  evitando de este modo la emisión monetaria con su consiguiente impacto en precios. Cabe destacar que otro camino de financiación vía BCRA consistía en el pedirle dólares de las reservas a dicho organismo. Este camino promovía implícitamente la devaluación atento a que la relación entre el circulante y las reservas en divisas mostraba un cociente cada vez mayor.

Volviendo al camino utilizado en el presente año, consistente en financiar el déficit fiscal con préstamos en moneda extranjera, debemos apuntar que si bien esto evita las alteraciones inflacionarias se producen algunos de los siguientes problemas:
 

1. El Gobierno obtiene los dólares y los cambia por pesos en el BCRA. A su vez los pesos emitidos son absorbidos por este organismo mediante la emisión de Lebacs. Esto hace que el tipo de cambio se mantenga virtualmente fijo por lo que la competitividad se ve afectada.
2. La deuda comienza a acrecentarse tanto en términos nominales como en porcentaje del PBI
3. Los intereses que paga el BCRA por las Lebacs no se compensan con ingresos debido a que las divisas que forman parte de las reservas no se ajustan. El atraso cambiario es el causante de este fenómeno.
4. Por lo dicho en el punto anterior el patrimonio neto del BCRA se deteriora.
5. Los riesgos de fuga de divisas se van acrecentando.  El mercado advierte en algún momento debería devaluarse el peso para resolver el problema de competitividad.
6. Los riesgos externos aparecen de vez en vez. En estos días el triunfo de Donald Trump  en los Estados Unidos amenaza con interrumpir la provisión de fondos externos.
7. El nivel de endeudamiento en algún punto se hace insostenible. En ese momento los financistas interrumpen la provisión de fondos. En tal circunstancia se suele apelar a un ajuste recesivo.

La historia contemporánea revela que el camino del dólar financiero resulta inconducente. El mismo ha culminado recurrentemente en crisis externas con consecuencias irreparables en lo social. 



Juan Latrichano
17/11/16

Panorama económico

     Aspectos generales

Ni bien asumió el Gobierno el ingeniero Macri eliminó las retenciones al agro manteniendo solo el impuesto a la soja, este último tras aplicar una reducción de la tasa de dicho producto. Tal medida se explicó en función del quebranto que padecía el sector agropecuario. Empero los números publicados   por el INDEC, conducido por la actual gestión, dan cuenta de un crecimiento del agro del orden del 6.4% durante el año 2015. Cabe señalar que fue el de mejor crecimiento respecto de los demás sectores (Ejemplo: la industria cayó un 1 %). Desde luego esta medida afectó los ingresos del fisco debido a la baja operada en la recaudación de impuestos.

En cuanto al tamaño del déficit fiscal financiero se insistió hasta el cansancio acerca de que el mismo alcanzaría al cierre de 2015 una tasa no menor al  7 %  del PBI. Ergo con un panorama de esta naturaleza cabía hacer un ajuste brutal al tiempo que era menester salir a pedir dinero prestado en el exterior, para evitar expandir recursos monetarios locales. La tasa para el año analizado finalmente fue muy inferior (5.3 % del PBI).

En cuanto al mercado cambiario el nuevo Gobierno decidió unificar los tipos de cambios (oficial y blue) planteando que el ajuste no impactaría en los precios. La torpeza de dicho análisis condujo a una inflación muy superior a la que se venía registrando en años anteriores.

Con relación a la política salarial cabe apuntar que la misma condujo a incrementos que se ubicaron por debajo de la tasa de inflación. Ello debido a que la disminución de la actividad económica provocó  una elevación del desempleo, de las suspensiones  y del riesgo de pérdida del empleo, lo  que a su vez debilitó la presión gremial  para recuperar poder adquisitivo.

La política monetaria apuntó hasta aquí a contener la aceleración inflacionaria. Las tasas que aplica el BCRA para captar fondos vía Lebacs van en esa dirección (en la actualidad se paga una tasa anual del 26.75%) . A su vez la caída en términos reales  de la recaudación fiscal unido a una suba mayor del gasto público produce un ahondamiento del déficit fiscal financiero. Atento al bajo nivel de endeudamiento que le dejó a este Gobierno la gestión anterior, se optó por discontinuar la financiación proveniente del BCRA y hacerlo a través del endeudamiento externo (el arreglo con los fondos buitre  fue funcional a este objetivo).  Por lo tanto ingresan dólares financieros que el Gobierno cambia por pesos en el BCRA. Para que esto no provoque una estampida inflacionaria el BCRA saca los pesos del circuito mediante emisión de Lebacs. Esta operatoria ha hecho que las Lebacs igualen a la fecha  a la Base Monetaria.

Actividad económica

La actividad económica muestras signos recesivos que de no resolverse puede agravarse en modo de una depresión.  Al respecto debemos señalar que los cuatro motores que pueden hacerla mover son:

El consumo
Las exportaciones
La inversión
La obra pública

El consumo se halla disminuido por la caída del salario real  (los aumentos de paritarias fueron sensiblemente inferiores a la inflación) , la baja de los haberes jubilatorios y de la asignación universal por hijo. Estos dos últimos también

Las exportaciones caen debido a la apreciación del peso ( la devaluación ensayada a fines del año pasado quedó anulada por la suba de precios).

La inversión depende en gran medida del consumo. Los empresarios suelen no invertir cuando las ventas caen (según información del INDEC la inversión del segundo trimestre del presente año representó un 19.1 % contra un 19.7 % en el cuarto del año pasado, en ambos casos como % del PBI). Allí vemos una caída del 3.1 %.

La obra pública se halla paralizada.

Frente a todo esto tenemos que los últimos datos muestran una caída de la industria del 7.3% y de la construcción del 13.1% en ambos casos en el mes de septiembre. A su  vez la recaudación impositiva creció en octubre apenas por encima del 24% lo que denota una caída brusca en términos reales.

Situación fiscal

La situación fiscal correspondiente a los primeros nueve meses del año muestra un crecimiento de un 32% del déficit fiscal financiero comparado contra igual período del año pasado. Todo parece indicar que este año arrojará un déficit superior al del año pasado,  calculado como % del PBI.

Se observa que los intereses crecieron en igual período un 58%. El arreglo con los fondos buitre forma parte de este incremento.

Los gastos de capital (obra pública) cayeron un 1%.

Situación monetaria

La política monetaria resulta congruente con el plan anti inflacionario. La expansión de recursos monetarios luce controlada. Ello debido a que el exceso de emisión se absorbe con Lebacs.  A su vez la capacidad prestable se ve restringida por el aumento de la tasa de efectivo mínimo producido en el mes de mayo del corriente.

El riesgo mayor reside en el incremento de la deuda pública y en la licuación del patrimonio del BCRA. Esto último debido a que los intereses de las lebacs crecen muy por encima de lo que rinden las reservas conforme al estancamiento del tipo de cambio.  Esto se explica en función del siguiente ciclo:

        I.            El Gobierno obtiene dólares con emisión de títulos.

      II.            Cambia los dólares por pesos en el BCRA

    III.            El BCRA incrementa su tenencia de Reservas en divisas al tiempo que retira el circulante emitido con Lebacs.

    IV.            Las Lebacs alcanzan a la fecha el nivel de la base monetaria y amenazan con superarla.

        Si bien los activos crecen en igual modo que los pasivos el rendimiento de los primeros es sensiblemente inferior al costo de los últimos.

    

Panorama externo

La balanza comercial de septiembre fue superavitaria en 357 millones de dólares. En dicho mes las exportaciones cayeron un 2.4 % mientras que las importaciones lo hicieron en un 15% (ambos casos comparados contra mismo mes del año pasado). En consecuencia se observa que el resultado surge por la caída de la actividad económica que produjo una enorme retracción de la demanda de importación.

Conclusiones

La situación actual luce difícil de revertir. Al mismo tiempo existe un riesgo enorme de que se discontinúe la financiación externa o que un tiempo antes se inicie una fuga de capitales atento a que el mercado pueda advertir la necesidad de una devaluación brusca. En  dicho caso el inicio de una crisis puede resultar probable.

Acerca de las ideas de Keynes

Reiterados ataques al pensamiento económico de Keynes formulados recientemente por economistas ortodoxos, tornan necesario abrir un debate relativo  a estas ideas.

La obra principal de Keynes fue escrita en el año 1936 y la tituló La Teoría General. Todo análisis alternativo merece el mayor de mis respetos. No obstante no comparto el criterio que se utilizó para desmerecer esta obra, al punto de denominarla basura general. Indudablemente quienes sacralizan el mercado, más allá de sus ideas atávicas,  tienden a devaluar al infinito todo pensamiento que apunte a darle un protagonismo al Estado.

En primer lugar corresponde situarnos en el contexto histórico que dio lugar al pensamiento de Keynes. Al respecto debemos señalar que el disparador principal fue la crisis mundial iniciada en el año 1929. La misma se extendió por varios años y puso de manifiesto los siguientes problemas:

1. La ineficacia del mercado para recuperar el crecimiento de la economía. Particularmente la recesión se perpetuaba sin que se advirtieran soluciones.
2. El crecimiento del desempleo a límites alarmantes.
3. La inviabilidad del paradigma que establecía que la Oferta crea Demanda (ley de Say)
4. El riesgo de que prevaleciera el comunismo sobre el capitalismo.
5. La falla del sistema de patrón oro con tipo de cambio fijo.
6. La ineficacia del mecanismo de flexión de precios y salarios, particularmente ante la necesidad de baja.
7. La inviabilidad del mecanismo automático de emisión monetaria.

Quizás el punto central consistió en la crítica por parte de Keynes del pensamiento que establecía que la oferta crea demanda. Desde luego ello funcionaba con tipo de cambio fijo en el marco del sistema de patrón oro.  Dicho mecanismo se estructuraba del siguiente modo:

1. Si un país tenía saldo favor de la balanza comercial se producía un ingreso de oro que daba lugar a una expansión monetaria. Esta a su vez producía una suba de precios.
2. En el caso opuesto en un país con déficit en su balanza comercial se producía una salida de oro que daba lugar a una contracción monetaria. Esto a su vez producía una baja de precios.
3. De resultas de lo planteado en los puntos anteriores el país que tenía inflación pasaba a ser menos competitivo que el que tenía deflación. Ergo en el período siguiente cambiaban los signos de la balanza. Y así ad infinitun.

Precisamente el mecanismo deflacionario fue el que produjo la principal observación de Keynes. En un libro anterior suyo, Breve Tratado sobre  la Reforma Monetaria escrito en el año 1923, había advertido que tanto la inflación como la deflación producen enormes males en la economía. Pero de las dos la peor era la deflación porque ataca duramente a los empresarios y a los trabajadores. Con relación a esto último vemos que la búsqueda de la flexión de precios a la baja tropieza principalmente con dos problemas:

1. La rigidez a la baja que durante un tiempo prolongado presentan precios y salarios. Desde luego esto culmina afectando la actividad económica debido a que si los precios no bajan debe bajar la producción para mantener el equilibrio ante la reducción de la cantidad de moneda impuesta por una balanza negativa.
2. Una vez que precios y salarios comienzan a ceder se produce un desestimulo al consumo. Es un proceso opuesto al que produce la inflación

Por los motivos expuestos es que Keynes pensó en la necesidad de eliminar el tipo de cambio fijo sustituyéndolo por el variable. A esto le agregó la idea de expandir moneda en función de las necesidades de la economía. Desde luego esto supuso la eliminación del sistema de patrón oro.

Cabe destacar que gracias a estas ideas se pudo sortear la crisis del año 2008 en los Estados Unidos. Al mismo tiempo debemos observar que en la actualidad el Banco Central Europeo fija políticas monetarias apuntadas a evitar la deflación. Finalmente debemos advertir que la presencia del Estado en la economía mejora la democracia política.  Su aplicación nos lleva a la democracia social.

Juan Latrichano

Analista económico de la CGE

Las crisis contemporáneas nacen del funcionamiento normal del sistema

Las crisis contemporáneas fueron estudiadas exhaustivamente por Minsky. En primer lugar este economista llegó a la conclusión de que las

mismas surgen del funcionamiento normal del sistema. Al respecto examinó el impacto del endeudamiento y lo clasificó en tres categorías:

1. El normal correspondiente a las financiaciones que producen recursos para pagar capital e intereses.
2. El regular correspondiente a las financiaciones que solo posibilitan el pago de intereses
3. El malo correspondiente a aquellas financiaciones en las que resulta imposible el pago de capital e intereses.

Desde luego la tercera categoría da origen a las crisis. La pregunta que corresponde formular es la siguiente:

¿ Cual es la razón por la que pueden otorgarse créditos de esa naturaleza?

La respuesta tiene que ver con la ausencia casi total de regulaciones financieras y la búsqueda ilimitada de lucro. Esto hace que en esencia se minimicen los riesgos.

¿Cuáles  son las razones por la que no se toman en cuenta los riesgos?

Entre las mas relevantes tenemos:

1. La titularizacion de créditos consistente en la cesión de las carteras, para que el tomador emita títulos negociables en el mercado. De este modo las entidades financieras escapan al parámetro de control de riesgos. Desde luego los títulos se emiten con la garantía de los pagares cedidos
2. El otorgamiento de créditos efectuado por gerentes que suelen tener un bonus en función de la rentabilidad. A mayor cantidad de préstamos mayores intereses y mayor ganancia.
3. La sensación de que si bien el crédito no está cubierto por un flujo de fondos futuros, el mismo se halla cubierto por una garantía hipotecaria.
4. La idea de  que cualquier tipo de problema se cubre con una licuación de depósitos, con un gasto extraordinario del Estado o con una transferencia de la crisis hacia uno o mas países periféricos ( esto último para créditos otorgados en países centrales)

Desde luego este procedimiento da lugar a la burbuja, en este caso inmobiliaria, lo que crea la sensación de que la garantía es holgada. Cuando se produce la falta de pago de los vencimientos las instituciones ejecutan las garantías lo que da lugar a una baja generalizada de precios de las propiedades (pinchadura de la burbuja ). Ello produce la bancarrota y la necesidad de que el Estado se haga cargo (eso sucedió en la crisis de 2008).

Como vemos el sistema promueve la crisis. La solución indudablemente es la regulación financiera por parte del Estado

Juan Latrichano

Analista económico de la CGE

Menor inflación y posible inicio de la reactivación

El mes en curso puede ser el inicio de un proceso incipiente de  reactivación. La reducción de la inflación juega a favor de esa posibilidad.

En el informe último dimos cuenta de la posibilidad de que la tasa de inflación de agosto podría mostrar signos claros de desaceleración. Los datos dan cuenta de que dicha tasa fue del 0.2%. Dicho resultado corresponde atribuirse a las siguientes razones:

1. Caída del consumo
2. Suspensión de la suba de la tarifa del gas
3. Férreo control monetario.

El interrogante principal ahora es saber si definitivamente la inflación entró en una pendiente,  o si lo visto en agosto es una excepción que difícilmente se repita en los meses venideros. En principio existen dos amenazas claras que podrían discontinuar la tendencia bajista:

1.              La aplicación de la suba del gas
2.        La reapertura de paritarias.

Con el correr de los días iremos evaluando esta situación.

En cuanto a la posible reactivación debemos apuntar los siguientes hechos que dan lugar a su posibilidad:

1.       La reducción del  ritmo de precios.
2.      La suba de los haberes jubilatorios y de la asignación universal por hijos, ambas  aplicables a fin de mes.
3.       La suba salarial proveniente de paritarias pautadas en cuotas.

En función de estas posibilidades pensamos que la reactivación se hará visible en octubre o a más tardar en noviembre.

Por todo lo expresado recomendamos a las empresas estar atentas porque de confirmarse este pronóstico deberían recomponer stocks con la anticipación debida.  

Juan Latrichano

Analista económico de la CGE

La política económica actual

Informe para dirigentes políticos, empresariales , sindicales y estudiantiles.

La política económica actual se viene desempeñando en un escenario internacional sumamente complejo. Cabe consignar que el tema del Brexit añadió  nuevos inconvenientes, especialmente en lo atinente al desempeño de los mercados. Ello trajo aparejado restricciones financieras que afectan especialmente a los países en vías de desarrollo. A ello debemos sumarle la continuidad del  parate de nuestro principal socio comercial, Brasil.

En  cuanto a la marcha de la economía nacional se observa claramente una merma significativa de la actividad en lo que va del año. Esto se deduce al analizar el desempeño de la recaudación fiscal de mayo y de junio. En ambos casos el crecimiento de la misma con respecto a iguales meses del año pasado arroja un crecimiento muy inferior a la tasa de inflación (el crecimiento fue del 23 y 24 % respectivamente).

Cabe destacar que el crecimiento de la economía depende de 3 grandes motores que son el consumo, la inversión y las exportaciones. Al respecto observamos que la política cambiaria, devaluación mediante con su consecuente traslado a precios, y la tarifaria, afectaron seriamente la capacidad de consumo. La inversión suele depender del consumo y por lo dicho, si este se deprime es difícil que la misma crezca. Por último las exportaciones no reaccionan en forma debida por los problemas internacionales apuntados y porque gran parte de la devaluación de diciembre se esfumó con la inflación interna.

La falta de arranque de la economía unido a las desventajas que se le crearon al sector industrial (suba de tarifas energéticas y de insumos) hace que el mismo padezca problemas adicionales que deterioran aún más su desempeño. El caso más evidente lo observamos en el rubro automotor que en junio tuvo una caída del 20% conforme a los cálculos de ADEFA.

En el sector externo se advierte claramente la reaparición del ciclo de parada – arranque. En efecto en los primeros 5 meses del año se obtuvo un superávit comercial de 530 millones de dólares atribuible en gran medida al retroceso de la actividad económica.

En materia fiscal si bien el resultado financiero se redujo en los primeros 5 meses del año, pasó de 63050 millones de pesos s 58559 millones de pesos, no es menos cierto que la tendencia es a que el mismo supere, con el paso de los meses, al correspondiente al año pasado.

Cabe destacar que uno de los motivos de la reducción apuntada obedece al incremento de las rentas de la propiedad que exhiben una tasa del 109%.

En cuanto a los gastos de capital vemos que el crecimiento es de apenas un 11% en el período bajo análisis, observándose que está muy por debajo de la inflación. Ello explica en gran medida la retracción que está sufriendo la industria de la construcción.

Un dato llamativo lo constituye la variación que experimentaron los subsidios al sector privado en el mes mayo del presente año. La misma muestra un crecimiento del 63.3% con respecto a igual mes del año pasado. Mas allá de que la suba excede la inflación, a priori  el interrogante se plantea con relación a la falta de impacto del ajuste tarifario.

En cuanto a la política monetaria se observa una tendencia a desacelerar la expansión de recursos.  El Banco Central mediante la comunicación A 5980 del 26 de mayo elevó las tasas de efectivo mínimo. Esta medida va precisamente direccionada a tal desempeño.

Por lo expuesto en el párrafo anterior estimo que se producirá un descenso significativo de la tasa de inflación, de no mediar algún hecho inesperado.

 Las perspectivas para lo que resta del año,  relativas a la actividad económica, son pesimistas. Si bien el Gobierno ha implementado una serie de medidas tendientes a eliminar  el ciclo depresivo,  observamos que las mismas no lucen contundentes para anular la tendencia recesiva.  

Dr. Juan Latrichano

Impacto de la política monetaria y fiscal en el comportamiento de nuestra economía.

Quienes suponen la neutralidad de las políticas monetaria y fiscal en la economía real ignoran gran parte del análisis keynesiano.

En el análisis de la política monetaria debemos subrayar que si bien la Base Monetaria promedio  creció un 27,1% anual en el período comprendido entre abril  del corriente e igual mes del año pasado, los recursos monetarios en su versión M3 (incluye dinero en poder del público y depósitos) crecieron un 33,2 % tomando la misma etapa. Debemos subrayar que si bien  el comportamiento de la base Monetaria en 2015 arrojó una variación levemente superior (crecimiento del 29,3%) los recursos monetarios lo habían hecho en un porcentaje sensiblemente inferior (29,5%)

Frente a todo esto nos preguntamos:

Si se produjo una reducción en el crecimiento de la Base Monetaria porque razón subieron los precios este año más que el año pasado?

Indudablemente por las siguientes razones:

1. Por la mayor suba de los recursos monetarios (pasaron de un crecimiento del 29,5% a  un 33,2%
2. Porque mientras el año pasado, aunque en forma leve, la economía crecía este año cae. Es decir que hay más recursos monetarios y menos producción.

El interrogante que se plantea es el siguiente:

Porque motivos si la Base Monetaria cayó los Recursos Monetarios suben?

Las razones son las siguientes:

1. Se produjo en el período una disminución de la preferencia de liquidez por parte del público. Pasó de un 24% a un 22,8%
2. Se produjo en el período una disminución de la tasa de efectivo mínimo real. Pasó de un 14,7% a un 13,8%

Cabe mencionar que el multiplicador de la base monetaria que era de 2.85 en de abril de 2015 pasó a ser 2,99 en abril de 2016.

La razón de las disminuciones de la preferencia de liquidez y de la tasa de efectivo mínimo deberíamos hallarla en las enormes tasas que se pagan por las letras del Banco Central. Esto hace que la gente retenga menos liquidez y que los bancos utilicen una parte del encaje para adquirirlas.

Ahora que conocemos el comportamiento monetario nos formulamos la siguiente pregunta:

Si hubo expansión monetaria porque motivo la economía cayó?

En general por la contracción fiscal (el déficit en el primer cuatrimestre de este año se redujo en 30.213 millones de pesos) y en particular por la violenta caída de la inversión pública (en el primer cuatrimestre del año cayó en 3.487 millones de pesos cuando tenía que crecer alrededor de 15.0000 millones de pesos para que en términos reales se mantenga igual).

Luego utilizando el equilibrio simultáneo del mercado de bienes y de dinero vemos que el impacto fiscal fue decisivo en el comportamiento de la economía real. A su vez la suba de recursos monetarios incidió en la inflación. Por tal motivo vemos una aceleración desmesurada de precios.

Que debemos esperar hacia adelante?

Con la reducción de los subsidios a la energía seguramente se producirán nuevas mejoras en el resultado fiscal.  A su vez el impacto en el bolsillo de la gente provocará fuertes caídas en el consumo. Finalmente veremos una disminución de la tasa de inflación y con ello una baja de la tasa de las letras del Banco Central.  Con todo esto es probable que la preferencia de liquidez y la tasa de efectivo mínimo vuelvan a sus valores de partida. En resumen veremos un segundo semestre con caída de la inflación y disminución de la actividad económica. Esto último podría mejorarse si se adoptan medidas compensatorias (Ej.: IVA social, pago de juicios a jubilados etc.)

Juan Latrichano

26/5/16

Resultado fiscal del primer trimestre del año

Aunque se insista acerca del carácter crítico que reviste la situación fiscal los números correspondientes al primer trimestre parecen desmentir tal punto de vista. Por lo menos debería tenerse en cuenta que los números se acomodan demasiado rápido al objetivo perseguido.

El comportamiento fiscal del primer trimestre del presente año marca una mejora importante debido a que el déficit financiero se redujo en un 40% con respecto a igual período del año pasado. Ello surge del siguiente cuadro:

  Fuente: Secretaría de Hacienda

Analizando los números que componen el balance fiscal advertimos que los ingresos crecieron un 32%. Este incremento es inferior a la inflación estimada (35%). El cuadro siguiente muestra la evolución de este indicador:

Fuente: Secretaría de Hacienda

El comportamiento del gasto de consumo muestra una variación casi similar a la de los ingresos. El cuadro siguiente refleja dicha evolución:

Fuente: Secretaría de Hacienda.

Claramente aquí se observa el carácter contractivo de la política económica toda vez que el gasto sube por debajo de la inflación. Desde luego como ya se dijo con los ingresos ocurrió lo mismo. Pero en este caso debemos tener en cuenta que la baja en términos reales obedece a la disminución de impuestos al campo y a las mineras mientras que la baja del gasto tiene que ver con disminuciones que impactan en el público en general.

En el gasto de capital se observa una caída abrupta. En efecto dicho gasto creció apenas un 6% en términos nominales. El desempeño del mismo surge del siguiente cuadro:

Fuente: Secretaría de Hacienda

El gasto de intereses tuvo también una caída en términos reales. Esto se explica por el programa de desendeudamiento aplicado en años anteriores. El cuadro siguiente ilustra sobre el particular:

  

Fuente: Secretaría de Hacienda

Finalmente debemos apuntar que la baja del quebranto fiscal se produjo fundamentalmente por una mejora en las rentas de la propiedad, esencialmente por utilidades del BCRA. El cuadro siguiente muestra dicho desempeño:

Fuente: Secretaría de Hacienda

Si eliminamos la variación extraordinaria de la renta de la propiedad tendríamos un resultado fiscal casi similar al del  año pasado. Aún siendo así debemos subrayar como un éxito que el resultado fiscal no crezca ni siquiera en términos nominales.

Insisto acerca de que el panorama que brindan los números dista del diagnóstico crítico se viene manejando hasta aquí. Primero por los datos obtenidos y segundo por la tendencia para lo que resta del año.

Juan Latrichano

Analista económico de CGE

9/5/16                                                                                                                                                                                                              

La política económica general y la fiscal en particular. Crónica de un diagnostico erróneo.

No contar con un diagnostico apropiado conduce inexorablemente a equívocos.  Quizás el mismo provino de un análisis mal intencionado de algunos economistas e intelectuales.

Ni bien asumió el Gobierno el ingeniero Macri, eliminó las retenciones al agro manteniendo solo el impuesto a la soja, este último tras aplicar una reducción de la tasa de dicho producto. Tal medida se explicó en función del quebranto que padecía el sector. Los números publicados con posterioridad por el INDEC, conducido por la actual gestión, dan cuenta de un crecimiento del agro del orden del 6.4% durante el año 2015. Cabe señalar que fue el de mejor crecimiento respecto de los demás sectores (Ejemplo: la industria cayó un 1 %). Desde luego esta medida afectó los ingresos del fisco debido a la baja operada en la recaudación de impuestos.

En cuanto al tamaño del déficit fiscal financiero se insistió hasta el cansancio acerca de que el mismo alcanzaría al cierre de 2015 una tasa no menor al  7 %  del PBI. Ergo con un panorama de esta naturaleza cabía hacer un ajuste brutal al tiempo que era menester salir a pedir dinero prestado en el exterior, para evitar expandir recursos monetarios locales. Oportunamente me expedí acerca que mis cálculos eran del orden de un 5%. Cual es a la sazón la tasa real publicada por el INDEC? 5,3%, es decir un 25 % menos que lo calculado por la mayoría de los economistas ortodoxos.

Si comparamos los ingresos del primer bimestre del año con relación a igual período del año pasado observamos un crecimiento del 21,2% muy por debajo de la inflación. En resumen tenemos una baja en términos reales. Indudablemente la baja de las retenciones al agro tuvo una contribución importante en este desempeño.

Otro error de diagnóstico ocurrió en la estimación  del tamaño del déficit fiscal financiero correspondiente a  este año. Aquí existió consenso en la opinión ortodoxa acerca de que el mismo crecería en forma significativa. Mi cálculo partía del supuesto de que este año se produciría una merma de intereses de la deuda, debido a los menores vencimientos que se producirán en el transcurso del mismo. Por ende supuse que el déficit se iba a reducir.

Que ocurrió en el primer bimestre del año?

El déficit fiscal financiero fue de 22.733 millones de pesos. Esta cifra es menor a la del año pasado (29.855 millones de pesos)

Al respecto cabe señalar que el descenso del déficit obedece en parte  al menor pago de intereses de la deuda pública. En efecto durante el primer bimestre de 2015 se abonaron $ 14.863 millones en tanto que en igual período de este año se abonaron $ 11.686 millones.

Todo lo expuesto pone de manifiesto la necesidad de contar con información fidedigna a la hora de tomar medidas. De lo contrario la intuición nos seguirá jugando una mala pasada.

Juan Latrichano

Analista económico de la CGE

21/4/16

Al maestro con cariño

El maestro Aldo Ferrer se nos fue físicamente, pero ha quedado para siempre viviendo en los corazones de aquellos que tuvimos la oportunidad de conocer y valorar su pensamiento económico

A fines de 1983, cuando volvía la democracia a nuestro país, escribió  acerca de una de las principales problemáticas heredadas del Proceso de Reorganización Militar, la deuda externa. Dicha obra la llamó “Vivir con lo nuestro” y de la misma pueden extraerse las siguientes ideas fuerza:

1.  La elección de un sistema proteccionista en contraposición del librecambismo dominante.
2. El fondeo con recursos propios, esencialmente provenientes de nuestra balanza comercial, para atender los vencimientos externos.
3. El pago de la deuda externa limitado a los recursos que obtenga la Nación sin detener el ritmo de su economía
4. El control de los flujos de fondos externos esencialmente para evitar fuga de capitales y para lograr el equilibrio externo.

En la década del noventa, en medio del llamado pensamiento único basado en la aplicación irrestricta del neoliberalismo, participó desde la Universidad Publica en el diseño del Plan Fénix. Fue una luz que iluminó en medio de tanta oscuridad. Dicho plan nos brindó la alternativa que parecía no existir.

Tuve oportunidad de coordinar una conferencia que brindó en la Facultad de Ciencias Económicas de la Universidad Nacional de Lomas de Zamora y allí mostró su cara de satisfacción cuando dije en su presentación que era de los principales economistas estructuralistas integrando la nómina, entre otros, con Sunkel,  Furtado y Prebisch. Cabe señalar que los estructuralistas a diferencia de los economistas tradicionales ponen el acento en la problemática del Balance de Pagos y su modo de resolverla a través de políticas proteccionistas.  Desde luego sus estudios refieren prioritariamente a nuestra América Latina.

Demás está decir que el programa de desendeudamiento llevado adelante por el anterior Gobierno, quita mediante, fue inspirado en el Vivir con lo nuestro. Especialmente en lo atinente al uso de recursos propios para atender los vencimientos de la deuda, en lugar de refinanciarlos tal como se venía haciendo en la década del noventa.

Lo último que leí de el fue su oposición al arreglo con los fondos buitre, conforme a  las condiciones planteadas por el Gobierno actual, con relación a una menor quita que la aplicada con el resto de los acreedores que aceptaron los canjes de 2005 y 2010.

Su aporte fue invaluable en lo atinente a la generación de un pensamiento alternativo al que proviene de los centros de poder internacional. En consecuencia dio origen a una propuesta económica ajustada a los intereses de los países periféricos.

Me resta decir gracias Maestro por haber contribuido a formar mi pensamiento. !! Lo tendré siempre presente!!.

Juan Latrichano

Analista económico CGE

La política fiscal y monetaria del nuevo Gobierno

Desentrañar que esta ocurriendo en el campo fiscal y  monetario no alcanza para determinar el curso que esta tomando la economía. No obstante dicho análisis permite conocer con bastante precisión el  plan de la actual gestión de Gobierno.

Ante todo debemos tener en cuenta que el déficit fiscal financiero (incluye el pago de intereses de la deuda pública) estaría alcanzando una tasa del 5% del PBI al cierre del año 2015. Cabe destacar que algunos analistas estiman que dicha tasa rondará el 7%. Desde luego el tamaño del déficit fiscal supone de partida el ritmo de emisión monetaria  necesaria para cubrirlo. 

El plan del actual Gobierno consiste en reducir la tasa citada. Empero algunas medidas adoptadas nos permiten dudar acerca de que se alcance dicho objetivo. Incluso puede llegar a ocurrir que en el presente año aumente.

Las medidas adoptadas y a adoptar son, entre otras, las siguientes:

• 1.      Eliminación de impuestos a la exportación de granos.
• 2.      Reducción de impuestos a la exportación de soja.
• 3.      Eliminación de impuestos a la exportación de minerales.
• 4.      Atenuación del impuesto a las ganancias en la cuarta categoría (se implementaría a partir de marzo con alcance a enero del presente)
• 5.      Reducción del IVA para cierta categoría de consumidores.( en análisis)
• 6.      Pago de deuda a los fondos buitres. Aquí impactaría en mayores intereses (en negociación)

Todas estas medidas suponen una merma significativa de la recaudación impositiva o un  aumento del gasto. Esto parcialmente será compensado con la reducción de subsidios a la energía. Desde luego el balance en principio estaría mostrando un deterioro de la situación fiscal. Para que esto no impacte inflacionariamente tras una emisión monetaria desmesurada, el Gobierno actuaría en dos planos:

• 1.      Tomando fondos externos para financiar el déficit
• 2.      Emitiendo letras del BCRA para absorber la liquidez excedente

En el primer caso se parte de un bajo nivel de endeudamiento y en el segundo se apunta a secar fondos.

La pregunta por el millón es si esta situación se supera a partir del año próximo. De no ser así quedaría configurado un sistema que tiene un tiempo limitado de aplicación. Quizás la alternativa sea generar recaudación impositiva adicional proveniente, entre otras,  de la renta financiera y del juego de azar.

Juan Latrichano

Analista económico CGE

15/2/16

El otro modelo

Desde el 10 de diciembre se ha puesto en marcha un modelo alternativo al que se utilizó en los últimos 12 años y al que iba a utilizar, de resultar triunfante, el Frente para la Victoria. Con el correr de los meses iremos evaluando sus ventajas e  inconvenientes.

Hablamos de un cambio de 180 grados con relación al modelo vigente durante el Gobierno anterior básicamente por las siguientes razones:

1. Se eliminó casi totalmente el cepo cambiario.
2. Se ajustó el tipo de cambio oficial en alrededor de un 40%
3. Se eliminaron casi en su totalidad las retenciones al agro con excepción del gravamen que se aplica en la exportación de soja que se redujo en un 5%
4. Se eliminaron las declaraciones juradas anticipadas de importación (DJAI)
5. Se producirá un ajuste de tarifas en los precios de la energía.
6. Se reanudarán los monitoreos del Fondo Monetario Internacional.
7. Elevación de la tasa de interés tras una mayor absorción monetaria

Algunas de estas medidas, especialmente la devaluación y la baja de retenciones, impactaron e impactaran  en los precios (esto último tras el ajuste tarifario a aplicar en febrero). El Gobierno prepara un conjunto de medidas tendientes a atenuar el impacto en la población. Entre las principales tenemos:

1. Baja del IVA en la canasta de alimentos populares.
2. Incremento del mínimo no imponible del impuesto a las ganancias
3. Mayor alcance de la asignación universal por hijos (se otorgaría a monotributistas)

Todo esto sucede en medio de un escenario internacional complejo en el que se advierte la ralentización de la economía china, el aumento de la tasa de interés por parte de la Reserva Federal de los Estados Unidos y la caída de los precios de las materias primas.

El Gobierno apuesta a una inflación para el año en curso de un 20 a 25%. Para ello intenta poner en marcha una suerte de Consejo Económico y Social integrado por el Estado, empresas y gremios. El interrogante principal pasa por los ajustes salariales que, paritarias mediante,  se otorguen.

Más allá de los resultados que en el futuro se alcancen debemos apuntar que a priori se observa una caída del consumo.  En tanto el panorama fiscal luce un tanto agravado atento a que las medidas hasta aquí adoptadas amplían los egresos de fondos por encima de los ingresos.

En cuanto al panorama externo debemos tener en cuenta que se inició una lenta recomposición de reservas en divisas. Empero hacia adelante la dinamización de importaciones y los posibles  acuerdos con los fondos buitre pueden alterar este buen resultado.

Una vez más nuestro país se encamina a la difícil tarea de comparar los resultados de uno y otro modelo.

Juan Latrichano

Analista económico de la CGE

23/1/16