Quien pagará los platos rotos de la futura crisis mundial?

Cuando se produjo la crisis iniciada en el año 2008 en Estados Unidos y luego reproducida en Europa, la mayoría de los paises latinoamericanos, entre ellos el nuestro, tenían un bajo nivel de endeudamiento con un adecuado nivel de reservas y un desempeño externo óptimo.  Por lo tanto dadas estas condiciones los países centrales no pudieron exportarnos sus crisis. Debieron padecer el ajuste dentro de sus propias fronteras. Ello hizo que la tasa de crecimiento de nuestros países fuera superior a la de ellos.
En estos años los países centrales ejercieron presión para revertir esta situación. Así poco a poco volvimos al endeudamiento irresponsable de mano de gobiernos mas afines a ellos.

Que pasa en la actualidad?

La deuda mundial crece por encima de la producción. Según el analista internacional Felipe de la Balze sobrepasa el 300 por ciento del PBI. La explosión es inminente.

Quien pagará el costo?

Acertó. Nosotros,  los países subdesarrollados.


Juan Latrichano
30 de julio de 2017

Lo que no se gasta en subsidios se va con creces en intereses

Los números fiscales correspondientes al primer semestre del años muestran un déficit primario de 144.286 millones de pesos ( 27.9 % más que en igual período de 2016). Esto hace que en este punto se cumplan las metas estipuladas.
La razón de este desempeño debemos hallarla esencialmente en la disminución de los subsidios y en los ingresos extraordinarios  provenientes del blanqueo de capitales.
La mala noticia viene por el lado del déficit financiero, que es el que realmente importa debido a que incluye el gasto de intereses. En efecto el mismo fue de 255.547 millones de pesos en este primer semestre y dicho valor arroja un crecimiento del 43.3% con respecto a igual periodo del año pasado. Cabe señalar que el porcentaje proyectado de este déficit con respecto al PBI se estima cercano al 7 % para el año en curso)

Que produjo esta situación?

Indudablemente los intereses. En el semestre registraron un valor de 111.261 millones de pesos ( 43.3% más que en igual período de 2016).

Debe ser el endeudamiento tan temido.


Juan Latrichano
21 de julio 2017

Evolución del saldo de Lebacs ante cada tipo de endeudamiento y efectos colaterales

1) Cuestiones preliminares

 

En este punto intentaremos demostrar que resulta indiferente el modo de endeudamiento, interno o externo, en lo atinente a la evolución del saldo de Lebacs. Complementariamente intentaremos demostrar que la indiferencia de caminos elegidos es extensible al impacto inflacionario. Tal análisis resulta necesario máxime desde que a partir del año 2016 se eligió la vía de endeudamiento externo porque se consideró que la vía alternativa resulta inflacionaria, toda vez que acude a la emisión monetaria para financiar el déficit fiscal. Este punto de vista no tiene en cuenta que la emisión producida por este mecanismo se esteriliza parcialmente mediante la colocación de Lebacs. Tal procedimiento se aplica también en oportunidad del endeudamiento externo. En efecto este camino transita por las siguientes etapas.

A) El Gobierno obtiene préstamos en dólares.

B) Cambia los dólares obtenidos por pesos en el Banco Central

C) El Banco Central emite pesos para satisfacer la operación requerida por el Gobierno

D) Para evitar el impacto inflacionario de la emisión el Banco Central coloca Lebacs y retira parte de los pesos emitidos.

 

Como vemos ambos caminos, el interno y el externo, llevan a la expansión del saldo de Lebacs. El siguiente cuadro muestra el impacto señalado:

 

 



El cuadro no solo muestra la continuidad del crecimiento de las Lebacs como % de la Base monetaria sino también un cierto aceleramiento del mismo. En efecto en el año 2015 el crecimiento fue insignificante en tanto que en los años siguientes fue significativo. Particularmente durante el año 2017 estamos asistiendo a una tasa de representación de las Lebacs respecto de la Base Monetaria que supera el 100%.

Otro punto sumamente interesante concierne al análisis de la evolución del patrimonio neto del Banco Central de la República Argentina. Allí vemos que el patrimonio ha venido creciendo desde el año 2012 a 2015, con la excepción del año 2014 en el que se mantuvo prácticamente igual. En los año 2016 y en lo que va de 2017 experimentó un fuerte descenso.

Que produjo esta caída del patrimonio neto del BCRA?

La asimetría entre la tasa de variación de las reservas (activo) y la de las Letras del Banco Central (pasivo). En efecto mientras las reservas varían fundamentalmente por los cambios que experimenta la cotización del dólar las letras varían por el devengamiento de intereses. Al respecto debemos tener en cuenta que:

a) La cotización del dólar se movió suavemente debido a que la política de endeudamiento externo, llevada a cabo a partir del año 2016, produjo un incremento de la oferta de dólares que superó la demanda.
b) La tasa de interés de las Lebacs fue alta para que los tenedores de pesos inviertan en dichas letras en lugar de adquirir dólares.

Cabe señalar que las pequeñas devaluaciones que se iniciaron con anterioridad al día 23 de junio de 2017(fecha consignada en el cuadro para el año en curso) permitieron un recupero parcial del patrimonio. De no haber sido así probablemente en muy pocos meses más el BCRA se hubiese quedado sin patrimonio neto.

2) Acerca del origen del endeudamiento (interno o externo)

Las causas del endeudamiento son diversas, pero indudablemente la principal se relaciona con el déficit fiscal financiero del Estado Nacional. Dicho déficit puede cubrirse con recursos financieros preexistentes y / o con endeudamiento. Indudablemente el endeudamiento forma parte de la vía habitual. Cabe señalar que en algunos años el Gobierno suele incrementar recursos financieros, razón por la que en esos casos la deuda se incrementa por esta operación más el déficit financiero.

El cuadro siguiente muestra el déficit fiscal financiero tanto en valores corriente como en porcentaje del PBI para el período 2005/2016.

Vemos que a partir del año 2009, con la excepción del 2010, se inicia un ciclo de déficits financieros mayoritariamente crecientes.

3) Impacto del déficit financiero en la variación total de lebacs y base monetaria

El siguiente cuadro muestra las variaciones que experimentaron la base monetaria y la suma de esta última con las lebacs:

Vemos que la suma de lebacs y base monetaria ha tenido variaciones que en general se relacionan con los valores del déficit financiero de cada año en cuestión. La excepción la constituye el año 2014 que presenta una variación de 257.108 millones siendo el déficit financiero de 109.719 millones. Una parte importante de la diferencia la explica el incremento desarrollado ese año en inversión financiera. Otra parte podría explicarse por expansión de recursos provocada por el sector externo.

4) Impacto de la variación de la Base monetaria en la inflación

Se advierte que existe una cierta correlación entre el incremento de la Base monetaria y el del índice de precios. Cabe destacar que la expansión de la base monetaria se ve atenuada por la absorción de circulante que produce la emisión de Lebacs. Se observa que desde el año 2014 las Lebacs vienen creciendo por encima de la base monetaria y dicha tendencia se reproducirá seguramente para el año en curso. A su vez vemos que el crecimiento de lebacs ocurre tanto con endeudamiento interno como externo. Al respecto cabe formularse las siguientes preguntas.

1. A) Es posible mantener el actual esquema?
2. B) Alguno de los dos caminos de endeudamiento resulta aconsejable’
3. C) Como se discontinua este círculo vicioso?

Con relación a la posibilidad de mantener el actual esquema debemos señalar que la misma es de muy baja probabilidad. Indudablemente el mecanismo hace tope. Ello porque se produce una limitación externa a mediano plazo toda vez que la deuda externa no puede crecer indefinidamente. Otro tanto puede suceder con la financiación interna implementada con las Lebacs.

En cuanto a la comparación de los dos caminos de endeudamiento para determinar el más aconsejable debemos estimar que el camino del endeudamiento externo luce con mayores contraindicaciones. En efecto el mismo, como ya se expuso, produce sobrevaluación del peso debido a la abundante oferta de dólares que provoca la financiación externa. Desde luego la sobrevaluación del peso se produce por la inflación local no acompañada por la devaluación y la misma disminuye exportaciones e incrementa las importaciones. Todo esto impide el crecimiento económico y por ello la recaudación suele crecer menos que los gastos en general y los intereses en particular. Esto último debido a que la deuda tiende a crecer más que la producción.

Finalmente y con relación al modo en que podría discontinuarse este círculo vicioso debemos pensar en lograr que la deuda crezca menos que la producción. Para ello la vía apropiada sería transitando el camino más apropiado. Nos referimos al endeudamiento interno. En efecto su principal ventaja relativa reside en el hecho de que no incrementa la oferta de dólares financieros. Ello hace que el tipo de cambio se ajuste en función de las necesidades de la balanza comercial. A su vez este camino permite optimizar la recaudación fiscal lo que redunda en una mejora del resultado fiscal. Con ello el endeudamiento tiende a decrecer y a su vez la emisión 6


monetaria tendería a ser menor. De ser esto así la emisión de lebacs se irá achicando con el correr de los años.

Juan Latrichano

11de julio 2017